Три цены сделки века

Рубрика | Сюжет месяца/Деловой климат

Текст | Иван ОСЯНИН, к.э.н.

Что хорошо для «Роснефти», хорошо ли для России?

В конце октября «Роснефть» объявила о достижении договоренности о прио­бретении 50-процентной доли ТНК-ВР у British Petroleum в обмен на $17,1 млрд и 12,84% акций «Роснефти», а также 50-процентной доли ТНК-ВР, принадлежащей российскому консорциуму ААР (в котором 25% принадлежат «Альфа-Групп» Михаила Фридмана, 12,5% — Access Industries Леонида Блаватника и 12,5% — группе компаний «Ренова» Виктора Вексельберга) за $28 млрд.

Таким образом, по итогам двух независимых сделок «Роснефть» будет владеть 100% акций ТНК-ВР, при этом доля ВР в «Роснефти» составит 19,75%. Капитализация ТНК-ВР составляет всего $38 млрд, то есть приобретаться компания будет по цене, более чем наполовину превышающей ее рыночную стоимость. В результате сделки жирный кусок пирога получает ВР: она внесла в уставный капитал ТНК-ВР несколько лет назад всего $6,15 млрд, а сейчас получит $17,1 млрд и существенный пакет акций «Роснефти», с помощью которого будет получен доступ к шельфовым месторождениям. Консорциум же ААР получит $28 млрд, что на 60% выше рыночной стоимости его пакета акций. И уже на следующий день после объявления о достижении договоренностей по сделке Интернет облетела новость о том, что Виктор Вексельберг, потеснив Романа Абрамовича и Алишера Усманова, стал самым богатым человеком России. Планируемая сделка производит впечатление своими масштабами: ее стоимостное выражение с учетом цены акций «Роснефти», подлежащих передаче ВР, оценивается в сумму порядка $61 млрд. Пресса единодушно окрестила планируемое приобретение «сделкой века». Мало того, что в практике новой России столь масштабных поглощений еще не было — так и за рубежом за последние пятнадцать лет из сделок такого масштаба в нефтегазовом секторе можно припомнить лишь покупку компанией Exxon концерна Mobil за $74 млрд, состоявшуюся в 1998 году.

 

Плата за лидерство

Президент и председатель правления «Роснефти» Игорь Сечин, согласно его заявлениям, в результате сделки планирует добиться первого места в мире по объемам добычи углеводородов с показателем 235 млн т. Сегодняшний лидер — ExxonMobil добывает 225 млн т. Кроме того, «Роснефть» станет крупнейшей среди публичных нефтяных компаний по доказанным запасам углеводородов. Однако для завершения сделки компании придется привлечь порядка $45  млрд, а поскольку свободной наличности у «Роснефти» нет, скорее всего это будет сделано за счет кредитных средств и продажи собственных акций. Насчет кредита «Роснефть» уже имеет предварительную договоренность на $15 млрд c консорциумом российских и европейских банков.

Возможно, будут также достигнуты соглашения с банками Китая. Что же до продажи акций, широкой публике пока неизвестны ни планы по объемам продаж собственных акций, ни будет ли вообще прибегать «Роснефть» к такому механизму финансирования сделки… Так или иначе, объем привлеченных средств для завершения слияния выведет совокупный долг «Роснефти» на уровень $50–75 млрд, а показатель Netdebt/EBITDA (основной показатель, на который принято ориентироваться при оценке долговой нагрузки) составит 1,36–1,91 против нынешних 0,9. С некоторой долей погрешности оценить денежный поток объединенной компании можно с помощью простого арифметического сложения показателей двух компаний за предыдущие годы.

Рассчитанный таким образом показатель прибыли в $21,5 млрд с люфтом в 4–5 млрд и учетом необходимости выплат дивидендов акционерам говорят о том, что для возврата Netdebt/EBITDA к текущему уровню потребуется 6–7 лет (если руководство компании поставит такую задачу). А это значит, что если новый уровень долга и сможет потенциально затруднить инвестиционный процесс, осложнить привлечение заемных средств, то вряд ли долг приведет к пересмотру рейтингов компании и совершенно точно не создаст ей существенных финансовых трудностей. Следовательно, ТНК-ВР при такой сумме сделки — вполне посильное приобретение для «Роснефти».

 

Синергия покупки

Игорь Сечин заявляет также о том, что приобретение ТНК-BP создаст для объединенной компании синергический эффект. Действительно, «Роснефть» в последние годы бурно росла количественно, но не качественно: в компании есть множество проблем с несовершенством используемых технологий, нарушениями сроков запуска разработки месторождений, слабой розничной заправочной сетью. И опыт ТНК-BP, а также технологии ВР в шельфовой добыче и добыче труднодоступной нефти, окажутся для «Роснефти» весьма полезны.

После поглощения британский партнер может также способствовать проникновению «Роснефти» на рынки развитых стран, а вхождение в совет директоров двух представителей ВР способно как значительно улучшить имидж «Роснефти», что необходимо после весьма неоднозначного приобретения активов ЮКОСа, так и повысить качество управления этой корпорацией.

 

Макроэкономические последствия

«Что хорошо для General Motors, хорошо для страны», — говаривал президент GM Чарльз Уилсон. Похоже, правительство и президент Владимир Путин, принимая решения, касающиеся «Роснефти», приговаривают: что хорошо для «Роснефти», хорошо для России. Например, Минэкономразвития устами заместителя министра Андрея Клепача заявило, что в случае покупки «Роснефтью» ТНК-BP отток капитала из страны в конце года может смениться на приток.

Деньги в Россию, действительно, в ближайшее время поступят — в основном кредитные средства иностранных банков. Но, скорее всего, это будет краткосрочный всплеск, а не приток как таковой. Ведь конечными получателями этих сумм выступят ВР и ААР. И сколь долго эти деньги задержатся в России сейчас сказать невозможно. Крупным инвесторам становится попросту некуда вкладывать деньги на территории страны. В этом не последнюю роль играет и разрастание госсектора экономики, выдавливающего из экономики частный капитал. Да и самой «Роснефти» необходимо возвращать основной долг и проценты зарубежным банкам: так что в течение 6–7 лет это будет дополнительным источником вывода капитала из страны.

Впрочем, эти обстоятельства традиционно мало волнуют правительство. Так заместитель министра финансов Алексей Моисеев на заседании совета управляющих Международного валютного фонда и Всемирного банка в Токио заявил: «Факт, что деньги уходят (…) Но если посмотреть на контекст целиком, то при том состоянии развития российской экономики, который есть, если бы эти деньги не уходили, был бы “перегрев”». Так что, вряд ли такая «мелочь», как увеличивающийся в связи со сделкой отток капитала, смущает наши экономические власти. Однако есть еще и риск увеличения давления на рубль, даже в случае частичного изыскания рублевых источников финансирования сделки.

В целом сделка становится логическим продолжением курса на укрепление роли государства в ведущих отраслях экономики — в этом смысле усиление контроля над нефтегазовым сектором, формирующим 60% ВВП страны, идеально вписывается в картину. Владимир Путин, комментируя покупку ТНК-ВР заявил: «Это в целом не соответствует нашему тренду на сдерживание роста государственного сектора»… Большинство экспертов сходятся во мнении, что «Роснефть» продолжит скупку нефтегазовых активов в будущем. Зачем это нужно российской власти, полностью контролирующей компанию?

Во-первых, правительство получит большее пространство для манипулирования рынком. Во-вторых, появится дополнительный источник снижения бюджетного дефицита и большая уверенность в пополнении казны за счет налоговых поступлений. Но в долгосрочной перспективе — это путь в никуда. Инвесторы вряд ли оценят такое ограничение конкуренции, ведь даже сейчас российские нефтяные компании торгуются со скидкой в 35% к крупнейшим мировым компаниям, что объясняется низкой эффективностью управления, а также пренебрежительным отношением к частным инвесторам со стороны государства. Даже говоря о данной сделке, Игорь Сечин заявил следующее: «Обязательств у «Роснефти» перед миноритариями ТНК-ВР нет. Если они хотят сделать нам предложение — пусть делают. У меня свои акционеры». Как говорится, комментарии излишни. Что касается топливного рынка, крупные вертикально интегрированные нефтяные компании (ВИНК) проводят политику предельного завышения оптовых цен на ГСМ для независимых сетей с одновременным удержанием низких розничных цен на принадлежащих им АЗС.

Уже сейчас подавляющее большинство независимых сетей АЗС выставлены на продажу, при этом единственными их потенциальными покупателями остаются сами ВИНК. Обществу такая скупка подается как борьба за низкие цены на топливо. Однако, по сути национализируются даже такие традиционные для малого бизнеса сегменты, как розничные автозаправочные станции. И ценник на топливо уже в ближайшее время покажет — все ли то, что хорошо для «Роснефти», хорошо для страны.