Кризис имени Кудрина


Кристина ХУЦИШВИЛИ,
экономический обозреватель

В течение последних двух лет одни аналитики непрестанно прогнозируют скорый финансовый кризис, другие же без устали рассеивают все опасения. Взаимоисключающие высказывания министра финансов Алексея Кудрина привели к тому, что споры разгорелись с новой силой.

На недавней встрече со студентами-экономистами Алексей Кудрин провел параллель между текущим состоянием российской экономики и ситуацией, породившей Азиатский кризис 1998 года. Правда, уже на следующий день на конференции в Постдаме министр заверил, что его «неправильно поняли» и никаких предпосылок для кризиса нет. Противоречивые высказывания подогрели интерес к актуальным экономическим проблемам.
Аналогии с кризисом в Азии Кудрин аргументировал тем, что российские компании активно кредитуются за рубежом, увеличивая совокупный долг страны на Западе. Размеры кредитов таковы, что в этом контексте даже государственный долг кажется безопасным и незначительным. Не стали исключением даже ведущие российские компании, которые также несут внушительное бремя зарубежных кредитов. В Азии в 1997—1998 годах наблюдалась схожая ситуация: компании активно брали кредиты за рубежом, увеличивая совокупный долг азиатских стран, полученные же средства использовались неэффективно. Огромный размер задолженности привел к дефолту, отразившемуся на мировой экономике. Впоследствии министр финансов в нескольких своих выступлениях отверг возможность кризиса, указав лишь на то, что изучение опыта других стран поможет России избежать ошибок.

Факторы кризиса

Факторов, которые потенциально могут вызвать негативные явления в отечественной экономике, несколько — это сдерживаемая инфляция, приток инвестиций, активное кредитование компаний за рубежом, проблемы банковской системы.
Получение кредитов бизнеса за рубежом сигнализирует о желании развивать и расширять деятельность, инвестировать и увеличивать конкурентоспособность. С другой же стороны, кредиты нередко идут не на собственно развитие бизнеса, а на покрытие издержек трансакции, связанных с реструктуризацией активов, изменением структуры собственности. Некоторые аналитики, делая акцент на последнем аспекте, трактуют зарубежные кредиты как ресурс, необходимый для процесса передела собственности.
С этой позиции трудно отрицать возможные негативные последствия, ведь подобные вложения с точки зрения развития бизнеса малоэффективны и рискованны, а значит, вопрос о том, смогут ли компании расплатиться с кредиторами вовремя и в полном объеме, остается открытым.
Возникает и другой вопрос. Можно допустить, что в условиях нарастающей конкуренции бизнес стремится к укрупнению и консолидации, требуя финансовых вливаний. Однако почему их источником являются зарубежные институциональные инвесторы, а не российские банки и другие игроки финансового рынка? Очевидно, что необходимые деньги есть и в России. Более того, остро стоит проблема их избытка и сдерживания инфляции посредством стерилизации и Стабилизационного фонда. Но дело в том, что такие кредиты зачастую не по карману нашим компаниям. Банки страхуют себя от инфляции и сопутствующих рисков через высокую процентную ставку, в результате чего российские компании предпочитают привлекать относительно дешевые кредиты из-за рубежа.
Еще одна проблемная область связана с притоком капитала в Россию. По некоторым подсчетам, чистый приток капитала в экономику по итогам года может превысить $40 млрд. Избыток денежной массы носит неоднородный характер — это и нефтегазовая выручка, и иностранные инвестиции. Последние необходимы российским компаниям, что же касается первой, то на одном из недавних заседаний правительства была озвучена возможность вложения экспортной выручки в российские «голубые фишки». Министр финансов, напротив, выразил тревогу по поводу того, что государственные вливания в крупнейшие отечественные компании способны привести к перегреву на фондовом рынке. Подобные опасения небеспочвенны, стоит вспомнить опыт тех же стран Юго-Восточной Азии. Но выбирая меньшее из зол, нельзя забывать, что рост инфляции может мгновенно ударить по фондовому рынку, ведь сегодня чуть ли не повсеместно наблюдается тенденция к массовой распродаже акций в периоды повышения инфляции. Особенно это характерно для emerging markets, привлекательных для международных инвесторов. Инфляция заставляет инвесторов сразу же закрывать позиции по рискованным активам.
В любом случае на фоне $40 млрд заложенный в бюджете параметр инфляции в 8% вызывает вопросы, главный из которых — справится ли экономика с ростом ликвидных средств.

Чрезмерный пессимизм?

Возможно, высказывания министра финансов и не являются взаимоисключающими. Очевидных признаков ухудшения показателей, характеризующих предкризисную ситуацию, пока не наблюдается. Западные эксперты также настроены оптимистично. Чего стоит лишь заявление главы Европейского банка реконструкции и развития Жана Лемьера, подчеркнувшего хорошую контролируемость макроэкономической ситуации в России. Но говорить о накопившихся проблемах, в том числе и о некотором перегреве экономики, все равно нужно, по-скольку невнимание к ним может оправдать все наихудшие прогнозы и обернуться тем самым кризисом. Впоследствии же один кризис может стать катализатором для другого: банковский сектор накопил такое количество «плохих» кредитов физических лиц, что любые значительные колебания рынка способны привести к кризису невозвратов кредитов на фоне общего кризиса ликвидности и к банкротству средних и мелких банков.
В предложенной Германом Грефом Стра-тегии развития Российской Федерации до 2010 года одним из ключевых пунктов, затрагивающих развитие банковских структур, стал пункт о системе гарантирования банковских вкладов. Между тем в случае исключения банка из системы гарантирования вкладов в связи с «неудовлетворительным финансовым состоянием» банковская лицензия должна быть отозвана автоматически.
Интересно, что отношение к Стабили­зационному фонду как к способу стерилизации избыточной денежной массы в свете последних событий может измениться как в лучшую сторону, так и в худшую.
Правительство неоднократно критиковали за то, что подобная политика не дает стимулов к расширению производства, структурному реформированию экономики, генерируя «пустые» нефтедоллары и тормозя экономическое развитие. Теперь же выясняется, что и небольшая «распаковка» средств Стабфонда может привести к значительным инфляционным последствиям, а значит, опасения правительства были оправданны и тратить нефтедоллары даже на столь нуждающуюся в них обрабатывающую промышленность нет никакой возможности.
В то же время, пока инфляционные сценарии носят прогнозный характер, на уровень цен в текущем году может оказать влияние множество факторов. И тут возникает во-прос: не следует ли считать заявления министра аккуратным намеком на то, что не стоит манипулировать средствами Стабфонда даже ввиду объявленных дополнительных бюджетных ассигнований в предвыборном году?
Но если о всплеске инфляции говорить еще рано, то укрепление рубля порождает настороженность уже не один месяц. В таких условиях звучат прогнозы чуть ли не близящегося валютного кризиса. В этом аспекте ситуация в России соответствует общемировым тенденциям. Аналитики международных инвестиционных банков отмечают рост цен на активы и запаздывающий рост темпов инфляции в связи с чрезмерным предложением денег.
В Европе и США усиливаются инфляционные ожидания. Их нельзя назвать безосновательными: росту цен на энергоносители через временной лаг начинает сопутствовать рост цен на потребительские товары. Вместе с тем инфляционные проблемы там трактуются как следствие политики фиксированного валютного курса. К России это, казалось бы, не относится, поскольку мы постепенно переходим к плавающему курсу. Однако и здесь есть определенные сомнения, поскольку тесная связь с долларом и процесс, называемый некоторыми аналитиками долларизацией экономики, если не настоящее, то недавнее прошлое нашей экономики.
Ситуация вокруг национальной валюты также неоднозначна: укрепление рубля вызывает сегодня у многих опасения, а крепкий рубль — неизменный спутник экономического роста. В случае если ожидания примут опасный для экономики характер и правительство начнет бороться с укрепляющимся рублем, спрос на кредитование за рубежом еще более расширится. Кроме того, отечественная экономика до последнего времени в значительной степени опиралась на доллар США, что на фоне относительно низкого уровня золотовалютных резервов не могло пройти бесследно. Так что решение одной проблемы вполне может стать катализатором для другой.

Главная проблема — избыток денег

Вся совокупность текущих проблем, по большому счету, основывается на чрезмерном притоке капитала в экономику. Мировая практика показывает, что если Центральный банк не в состоянии справиться с избыточной денежной массой, то это свидетельствует о слабости монетарных ограничений. Получается, что выполнение тех задач, которые еще недавно были актуальны для экономики, обернулось новыми трудностями. Так, улучшение инвестиционного климата привело к возвращению инвесторов, покинувших рынок после кризиса 1998 года, и появлению интереса к России у новых игроков. Но интерес этот распространился в основном не на нуждающиеся во вложениях российские предприятия, а на фондовый рынок. Данный факт может быть проиллюстрирован на примере крупнейших инвестиционных институтов, относительно недавно возобновивших деятельность в России.
Очевидно, что подобное поведение институциональных инвесторов способно привести к перегреву рынка, но нельзя не замечать и позитивных тенденций. В частности, проблема неразвитости финансовой инфраструктуры российского рынка постепенно решается изнутри. «Российский фондовый рынок сейчас достаточно привлекателен, но это скорее позитивный момент, потому что в стране не так давно стал проявляться интерес к операциям на бирже, к финансовой тематике. Это будет стимулировать регулирующую составляющую, рынок начнет развиваться», — комментирует аналитик рынка Forex Анатолий Иванеев.
В целом же надо выделить несколько возможных мер, направленных на ограничение перетока капитала из сферы производства в спекулятивный сектор. Одной из них является искусственное выравнивание доходности по этим операциям и увеличение привлекательности инвестиций в производство. Методами здесь служат налоговые льготы для предприятий с инвестиционной направленностью, финансирование инвестиционных проектов на особых условиях, государственные гарантии под производственные инвестиции. Что касается последних, то тут уместен пример компании «Роснефть», чья кредиторская задолженность, по некоторым оценкам, превысила $35 млрд. Компания была отнесена к числу стратегически значимых предприятий и тем самым застрахована от серьезных проблем с кредиторами и тем более от банкротства. Впрочем, рост задолженности «Роснефти» в меньшей степени связан с инвестициями в производство, речь идет о ресурсном обеспечении процесса спецификации прав собственности.
По сути, приток спекулятивного капитала в экономику может быть если не ограничен, то отфильтрован. В частности, Центром стратегических разработок предлагается ввести систему мониторинга профессиональных участников рынка ценных бумаг, текущих операций, установить высокие стандарты профессиональной деятельности. Эти меры должны способствовать как увеличению эффективности функционирования фондового рынка, так и росту его надежности.

Монетарные ограничения допустимы?

Другой интересный аспект — монетарные ограничения. Еще несколько лет назад любые институциональные ограничения в национальной экономике казались недопустимыми. Теперь же приходит осознание того, что рамки для экономического развития должны иметь место, как и те или иные обоснованные ограничения, в том числе монетарные. Сможет ли Центральный банк стать эффективным субъектом этих ограничений — отдельный вопрос. Стоит вспомнить лишь недавние дискуссии относительно разделения его функций и прочих структурных изменений.
На сегодняшний день реализация монетарной политики Центральным банком затруднена во многом по причине незавершенности институциональной основы регулирования. Кроме того, финансовый сектор и сфера производства зачастую не объединены в сознании инвесторов; они оказываются малочувствительны к мерам монетарной политики. В прогнозе МЭРТ на 2006—2008 годы отражена одна из целей, поставленных перед правительством, — выход к концу 2008 года на уровень инфляции 104—105,5%. По мнению аналитиков Центра макроэкономического анализа, достичь такого результата реально лишь путем жесткого ограничения экономического роста.
В подготовленной МЭРТ Стратегии развития РФ до 2010 года основной целью денежно-кредитной политики названо обеспечение финансовой стабильности, устойчивости рубля и его покупательной способности. Можно предположить, что дальнейшее укрепление рубля приведет к еще большему расширению импорта и ухудшению условий развития внутреннего производства, что после вступления России в ВТО еще сильнее ударит по конкурентоспособности российских предприятий. Так что, несомненно, актуальные цели, обозначенные в тех или иных концепциях развития, нередко являются взаимоисключающими на фоне становления инфраструктуры рынка, поэтому правительству остается определить наиболее оптимальный набор приоритетов. Лишь в этом случае возможность «всеобъемлющего кризиса» уже не будет столь пугающей.